Le recessioni sono ancora prevedibili?

di Nicola Zanella - 15/08/2011

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Quanto è probabile una recessione? Secondo diversi economisti esiste per i prossimi mesi una probabilità di recessione intorno al 30-40%, più o meno la stessa valutazione fatta da un gruppo di economisti interpellati da Bloomberg nel gennaio 2008.
Ex-post, sappiamo però che la recessione era iniziata effettivamente da un mese, ossia nel dicembre 2007, come dichiarato dal NBER solamente nel dicembre 2008, cioè dopo un anno.
Il fatto che gli economisti, ancora a settembre 2008 (poco prima del fallimento di Lehman Brothers), assegnassero solamente il 51% di probabilità di recessione, desta qualche preoccupazione.
Siamo dunque destinati ad affrontare una nuova recessione? È interessante notare come la probabilità di recessione di circa il 40% stimata dagli economisti intervistati da Bloomberg nel gennaio 2008 fosse in linea con la probabilità di recessione (38%) calcolata dalla Fed americana osservando l’andamento del cosiddetto term spread, cioè della differenza tra il tasso decennale del bond statale statunitense e il tasso dei T-Bills a 3 mesi.
Evidentemente, una curva dei rendimenti (si legga qui) inclinata positivamente genera una differenza positiva, una curva inclinata negativamente porta ad un term spread sotto lo zero. Senza entrare nei dettagli, diciamo solamente che un basso term spread dovrebbe indicare una politica monetaria restrittiva da parte delle banche centrali con conseguente calo atteso dell’attività economica e dell’inflazione.
Dunque, quali sono le probabilità di recessione stimate ora attraverso il term spread? Ancora il 30-40%?
L'autorità monetaria il 9 agosto scorso ha informato i mercati che, per promuovere l’attuale ripresa economica e per avere un’inflazione in linea con quello obiettivo, il tasso target per i Fed Funds rimarrà compreso nel range 0-0,25%, come accade dal dicembre 2008.
La Banca centrale americana ha aggiunto che a causa delle attuali condizioni economiche è probabile che il tasso rimarrà eccezionalmente ad un basso livello fino alla metà del 2013.
Pertanto, l’attuale e prossimo orientamento monetario è decisamente accomodante e in effetti il term spread rilevato sul mercato obbligazionario, sebbene in calo rispetto al mese scorso, non sembra aver raggiunto un livello tale da essere ritenuto preoccupante per la salute dell’economia.
La più recente ricerca accademica ha infatti mostrato come sia il livello - non il cambiamento - del term spread ad essere in grado di prevedere le recessioni economiche.
Al 2 agosto scorso, con i dati aggiornati fino a luglio, la probabilità di avere una recessione nei prossimi 12 mesi stimata dal modello della Fed era minore dell’1%.
Dal 1959, solo una volta il term spread ha generato un falso segnale di imminente recessione (tra la fine del 1966 e il 1967, in occasione di un “credit crunch” dell’economia) o non è sceso in territorio negativo prima di una recessione (nel 1960). In totale, il term spread negativo ha anticipato sette delle ultime otto recessioni americane, segno secondo alcuni di una evidenza robusta nel tempo. Si veda il seguente grafico.
Figura 1 (clicca sopra per ingrandire)

È rilevante inoltre notare che dal 1960, nei sei mesi precedenti il raggiungimento del valore minimo del term spread, in 2 casi su sette (prima delle recessioni del 1990-1991 e del 2001) si è assistito ad un declino dei tassi decennali, mentre nei restanti casi si è registrato un loro aumento, e quindi ad una crescita maggiore dei tassi a breve termine.
Tenendo per buona la “promessa” della Fed e rilevando un tasso a 3 mesi pari allo 0,02% (è ancora forte il flight-to-quality verso i titoli Usa nonostante il taglio del rating di S&P), sembra complicata l’inversione della curva dei rendimenti, se si considera che dal 1962 il rendimento minimo a 10 anni è stato pari al 2,08% (registrato nel dicembre del 2008) e raggiunto anche pochi giorni fa.
Mi chiedo allora se gli interventi eccezionali presi di recente dai governi e dall'autorità monetaria abbiano rotto la relazione esistente tra la curva dei rendimenti (yield curve) e il ciclo economico. Siamo di fronte al primo fallimento da 50 anni a questa parte del term spread? Le recessioni sono diventate davvero meno prevedibili? O i timori sulle sorti dell’economia di alcuni esperti sono da ritenere eccessivi?

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