Opportunità e qualche rischio da conti di deposito e bond Euribor-linked

di Marco Liera (*) - 09/09/2012

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Nelle ultime settimane, scontando la Draghi-svolta del 6 settembre, i rendimenti dei BoT sembrano essere ritornati ai bei tempi in cui erano considerati risk-free. Ai livelli attuali (0,98% sulla scadenza semestrale all’asta di fine agosto al netto di tasse e commissioni) il rendimento appare assai poco attraente se confrontato all’inflazione attesa. Ciò potrebbe significare che gli investitori sono tornati a considerare i BoT (e gli altri titoli governativi a breve termine) come dei “porti sicuri”, e pertanto sono disposti ad accettare un rendimento reale molto probabilmente negativo. Spingendosi sulla scadenza a due anni si può puntare a un 2,7% lordo con i bond a tasso nominale, che si confronta con l’1,2% offerto dai BTp legati all’inflazione dell’eurozona (BTPei). Anche qui si intravvede un puzzle non banale: le quotazioni dei titoli in questione scontano una break-even inflation rate (inflazione di pareggio) pari a 1,5% (differenza tra 2,7 e 1,2) da qui a due anni. Un po’ poco rispetto agli ultimi dati di inflazione (3,2% Italia, 2,4 Eurozona), al punto da segnalare l’opportunità di acquistare BTPei a due anni anziché CTz o BTP a cedola nominale di pari scadenza (coprendosi in questo modo dall’inflazione inattesa). D’altra parte, si tratta di un dato compatibile con uno scenario recessivo privo di shock esogeni (come i rialzi dei prezzi delle materie prime).

Per spuntare ritorni superiori a quelli dei BoT o anche dei titoli con durata residua di un paio d’anni, non è detto che i risparmiatori debbano correre dei rischi incrementali eccessivi. I conti di deposito bancari continuano a offrire rendimenti che non risentono del crollo dei tassi dei governativi a breve termine, probabilmente per via della necessità delle banche a caccia di liquidità di offrire remunerazioni competitive sulla raccolta diretta. Sta di fatto che il campione di banche monitorate da YouInvest offre sul vincolo a 24 mesi tassi compresi tra il 3,25 e il 5%, al lordo della ritenuta del 20% (che sui titoli di Stato ed equiparati come è noto si riduce al 12,5%). La rischiosità di un conto di deposito di una banca italiana aderente al Fondo Interbancario non è molto più alta di quella di un BoT o di un BTp. Il destino degli istituti italiani e del loro Fondo appare infatti legato a doppio filo alla solvibilità della Repubblica. Come al solito in finanza bisogna stare attenti a parlare di free lunches (pranzi gratis) ossia di extra-rendimenti ottenibili apparentemente senza correre rischi aggiuntivi. Ma come avevo già rilevato su questa rubrica in passato, le remunerazioni attuali dei conti di deposito ci assomigliano molto.

Guardando a durate più lunghe, c’è da indagare tutta l’area delle obbligazioni con cedole indicizzate all’Euribor che come è noto viaggia verso lo zero (ultima rilevazione 0,27 per il tasso a tre mesi) e promette di starci per un po’ di tempo per la generosa politica monetaria della Bce e la debole dinamica delle economie continentali. Ovviamente le quotazioni di questi bond, a parità di altre caratteristiche, sono inferiori rispetto a quelle dei titoli a tasso fisso. Tralasciando l’area dei bond bancari, le cui quotazioni risentono molto di più del rischio emittente che non dei meccanismi cedolari, concentriamoci sui bond sovranazionali, il massimo (relativo) della sicurezza; prendiamo ad esempio due Bei scadenza 2018. La prima a tasso variabile agganciata all’Euribor in settimana quotava 99, la seconda a cedola fissa 2,5% si comprava a 107. Il rendimento a scadenza della seconda è pari a un magro 1,3%, che significa che è sufficiente che l’Euribor nei prossimi sei anni si riveli mediamente superiore a questa soglia per rendere più conveniente il titolo a tasso variabile. Storicamente, un Euribor dell’1,3% è stato in ogni caso considerato modesto, e compatibile con scenari di stagnazione economica. Ma con politiche monetarie non convenzionali come quelle correntemente attuate da Bce e Fed, potremmo essere entrati in un nuovo paradigma “giapponese” di tassi a breve “eternamente” vicini allo zero.

(*) Pubblicato sul Sole-24 Ore del 9 settembre 2012

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